宏观深度研究：自上而下观察中国消费新趋势-华泰证券-20231108.pdf

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1证券研究报告宏观自上而下观察中国消费新趋势华泰研究研究员易峘SACNo.S0570520100005SFCNo.AMH263evayi@htsc.com+(852)36586000联系人吴宛忆SACNo.S0570122090215wuwanyi@htsc.com+(86)1063211166华泰证券2024年度投资峰会2023年11月08日│中国内地深度研究一、消费增长呈现分层化特征疫情后社零增速有所放缓，居民消费预期指数有所回落，居民存款亦同比多增、可能体现居民的防御性储蓄意愿提升。与此同时，以外卖骑手、网约车司机为代表的自由职业者、加盟店等个体户业态增速有所加快。除了总量特征，消费亦呈现出一些趋势性的特征：1）需求端，出行需求和“体验式”消费需求相对强劲，城镇消费回升的动能弱于乡村，必选消费增速高于可选消费；2）供给端，零售企业“头部效应”突出，集中度提升。二、理性消费和“多巴胺消费”成为趋势消费行为“进化”：更注重性价比，消费者更加专业和理性。背靠丰富的供应链和多样化的购买渠道，消费者面临更多可能更倾向于选择更具性价比的产品。对于可选消费品，尤其是耐用品，对品质需求可能易升难降；对于必选消费品，如食品饮料、日用品等，性价比产品可能更得到消费者的青睐。后疫情时代消费更关注精神需求、追求情绪价值。随着“90后”逐渐成为消费市场的重要参与者，成本不高的新奇消费和治愈消费爆款频出,如淄博烧烤、酱香拿铁、彩票销量等增长较快；同时，消费者对于服务消费、体验式消费或有相对更高的支付意愿。在我国人口结构变化、呈现出一定的老龄化趋势的背景下，健康化消费需求或将呈现结构性提升。例如无糖饮料、保健品等品类高速增长。此外，随着人均GDP的提升，消费结构上可能会呈现类似的变化趋势，我们对照发达经济体消费结构变化来看（以日本为例），观察消费品类结构变迁——1）食品：整体回落，饮料增长最快；2）服装：几乎所有品类均下降、性价比消费成为主流；3）医疗保健：各品类均上升，包括药品、医疗用品和设备以及医疗服务，其中医疗服务的支出占比最高；4）娱乐消费——以笔记本电脑、数码相机为代表的休闲耐用品消费上升。三、哪些企业可能更具竞争力？和上述消费变化趋势相对应的，注重性价比、高股利等特点的企业在低利率时间段有着相对更佳的股价表现。我们参照发达经济体中日本股市的表现回溯来看——➢分行业而言，医疗保健、个人护理品表现较为突出;➢分类型而言，主打性价比的可选消费品，如朝日、优衣库等股票表现明显优于日经225。➢分风格而言，具有较为稳健现金流的高股利企业，在利率下行环境下可能享有更高估值，如日本高股利收益率指数持续高于日经225。风险提示：地产周期超预期下行拖累增长、消费趋势变化与预期不符。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2宏观研究正文目录一、消费增长呈现分层化的特征.....4二、理性消费和“多巴胺消费”成为趋势....10三、哪些企业更具竞争力？....18风险提示..19图表目录图表1：社会消费品零售总额增速结构性回落4图表2：中国居民平均消费倾向尚未恢复至疫情前.....5图表3：居民储蓄存款同比多增....5图表4：居民消费预期偏弱.....5图表5：2023年以来，居民工作时长提升5图表6：2022年网约车人均跑单量回落，2023年以来小幅回升.5图表7：2023年以来，网约车驾驶员月均新增数量增加..5图表8：美团外卖骑手人均订单数增长放缓....6图表9：美团外卖骑手数量亦大幅增长.....6图表10：连锁餐饮企业及人数在2022年增速加快....6图表11：加盟店业态持续火爆6图表12：今年前3季度，地产相关产业拖累名义GDP增长.6图表13：今年以来地产相关消费同比持续为负....6图表14：财政开支同比增速有所回落.7图表15：政府消费在最终总消费中占比约为3成7图表16：2020年以来公共假期的旅游消费情况对比.8图表17：乡村消费增速快于城镇消费.8图表18：今年1-3季度，外出农民工数量高于季节性水平....8图表19：今年1-3季度，城镇新增就业人数不如2019年同期....8图表20：品类上看，地产链增速较大回落，金银珠宝、烟酒和体育娱乐用品零售增速高于疫情前..9图表21：今年下半年以来必选消费的环比增速回升，而可选消环比费增速延续回落9图表22：今年6月以来，限额以上零售额季环比年化增速高于限额以下零售额.9图表23：截至2023年9月，限额以上零售额距离趋势值的差距收窄至6.7%....9图表24：截至2023年9月，限额以下零售额距离趋势值的差距扩大至23.5%..9图表25：新车价格呈现升级趋势——10万元以上汽车销量占比较2022年有所提升....10图表26：2023年1-3季度奢侈品在亚太地区销售仍保持较高增长率....10图表27：相较于其他电商平台，主打低价的拼多多维持较高增速...11图表28：名创优品主打热销单品价格9-34元....11图表29：奈雪的茶平均客单价变化持续下调11图表30：主打低价的瑞幸咖啡在三线及以下城市分布占45%...11图表31：主打低价的瑞幸咖啡持续扩张.11sXiXiYiYeXqUoPmN6M8Q8OoMnNnPsRlOmNrQfQmNnNbRoPqPNZrQnQwMpPzR免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3宏观研究图表32：90后的消费者大多为独生子女12图表33：今年以来彩票消费增长较快.....12图表34：中国当前65岁及以上人口占比不断增长..13图表35：无糖饮料规模逐年扩张13图表36：无糖饮料规模逐年扩张13图表37：2022中国居民人均消费支出各品类占比...14图表38：中国和日本消费结构变化对比.14图表39：日本家庭消费支出分品类的变动情况..14图表40：水果、谷物、肉类、酒精均回落，而油脂及调味品、熟食和饮料呈现出上升趋势.....15图表41：日本饮料市场规模变化一览.....15图表42：日本家庭消费支出分品类的变动情况..16图表43：日本服装在百货商店及超市的销售额在2000-2020年呈现趋势回落..16图表44：服装及鞋类下降.....16图表45：医疗及保健品类上升...16图表46：日本医疗保健支出占比17图表47：2010年日本医疗服务人群以60岁以上为主...17图表48：阅读和娱乐消费中耐用休闲耐用品消费上升...17图表49：日本休闲耐用品中笔记本电脑、数码相机等增长较快.17图表50：医疗保健股票在1997-2007年表现整体优于日经22518图表51：受益于老龄化的个人护理品类在1997-2007年期间表现突出（花王、资生堂）..18图表52：优衣库上市后在1999-2001年期间表现较好..19图表53：日本高股利收益率指数走势持续高于日经225指数....19免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4宏观研究一、消费增长呈现分层化的特征疫情后居民存款亦同比多增、可能体现居民的防御性储蓄意愿提升。与此同时，以外卖骑手、网约车司机为代表的自由职业者、加盟