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证券研究报告·公司点评报告·调味发酵品Ⅱ东吴证券研究所1/4请务必阅读正文之后的免责声明部分中炬高新（600872）2023年报点评：股权激励落地，三年再造新厨邦可期2024年04月01日证券分析师孙瑜执业证书：S0600523120002suny@dwzq.com.cn股价走势市场数据收盘价(元)26.39一年最低/最高价20.50/40.39市净率(倍)4.41流通A股市值(百万元)20,726.07总市值(百万元)20,726.07基础数据每股净资产(元,LF)5.99资产负债率(%,LF)22.60总股本(百万股)785.38流通A股(百万股)785.38相关研究《中炬高新(600872)：2023年业绩预告点评：费用前置拖累23年业绩，24年有望轻装上阵》2024-02-01《中炬高新(600872)：诉讼获和解，拟推回购，重组红利开始释放》2023-12-28买入（维持）[Table_EPS]盈利预测与估值2022A2023A2024E2025E2026E营业总收入（百万元）5,3415,1395,7606,7898,025同比4.41%-3.78%12.08%17.87%18.20%归母净利润（百万元）-592.251,696.95735.56941.761,251.82同比-179.82%386.53%-56.65%28.03%32.92%EPS-最新摊薄（元/股）-0.752.160.941.201.59P/E（现价&最新摊薄）-12.2128.1822.0116.56[Table_Tag]关键词：#困境反转#业绩符合预期#股权激励[Table_Summary]投资要点◼公司发布2023年业绩：2023年公司收入51.39亿元，同比-3.78%；归母净利润16.97亿元，同比+386.53%；扣非归母净利润5.24亿元，同比-5.79%。23Q4公司收入11.86亿元，同比-14.37%，归母净利润29.69亿元，同比+394%，扣非归母净利润0.61亿元，同比-60%。其中美味鲜子公司23年收入/净利润分别为49.32/5.99亿元，同比-0.5%/+3.04%。业绩符合此前预告。◼酱油需求具备韧性，内部改革带来23Q4短期波动：2023年公司酱油/鸡精鸡粉/食用油收入分别同比+0.09%/+13.44%/-10.62%，拆分量价，2023年酱油/鸡精鸡粉/食用油销量分别同比+1.9%/+15.7%/-9.6%，吨价分别同比-1.7%/-2%/-1.1%，酱油需求具备韧性，B端渗透下鸡粉销量高增。23Q4公司酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他收入分别同比-17.3%/+18.1%/-18.7%/-21.1%，东部/南部/中西部/北部地区收入分别同比-16%/-6%/-6%/-44%，收入疲软预计主因晚春节下经销商错期备货+内部改革带来销售端短期调整，23Q4东部/南部/中西部/北部经销商数量环比23Q3分别-4/-7/+6/-21。◼成本红利推动毛利率改善，费用前置压制23Q4净利率：2023年公司整体/调味品业务毛利率32.7%/32.2%，同比+1/+1.97pct，其中酱油/鸡精鸡粉/食用油毛利率分别同比+2.6/+2.6/-3.3pct，原材料价格下降+产品结构优化推动公司毛利率改善，23年酱油/鸡精鸡粉直接材料吨成本分别同比-6.6%/-6.4%。23年公司销售/管理费用率同比+0.04/+1.3pct，23Q4销售/管理费用率同比+0.7/+5.8pct，管理费用率高增主因组织变革影响阶段性的解除劳动关系补偿、咨询费等支出增加。综合来看，23年/23Q4公司扣非归母净利率10.2%/5.2%，同比-0.2/-5.9pct；23年美味鲜子公司净利率12.1%，同比+0.4pct，调味品主业盈利能力较为稳健。◼股权激励+美味鲜三年规划落地，三年再造新厨邦可期：公司发布2024限制性股票激励计划，拟向329名员工授予1438.8万股，占总股本1.83%，授予价格14.19元/股，业绩考核要求为2024-2026年目标收入57.6/67.8/100.2亿元，同比增长12%/17.86%/47.73%，营业利润率分别不低于15%/16.5%/18%，净资产收益率分别不低于14%/15.5%/20%。此外公司发布美味鲜未来三年战略规划，经营目标为2026年美味鲜公司营业收入达到100亿元，营业利润达到15亿元。我们认为本次股权激励和美味鲜三年规划对收入、利润均有要求，彰显公司长期发展信心，未来随着内部改革红利释放，公司三年再造新厨邦可期。◼盈利预测与投资评级：23年公司符合预期，暂不考虑并购，我们调整公司24-26年收入预期为58/68/80亿元（此前24-25年预期为60/69亿元），同比+12%/+18%/+18%，调整24-26年归母净利润预期为7.4/9.4/12.5亿元（此前24-25年预期为7.7/9.8亿元），同比-57%/+28%/+33%。其中美味鲜归母净利润分别为7.3/9.4/12.5亿元，同比+31%/+28%/+33%。我们预计公司归母净利润对应24-26年PE分别为28/22/17x，估值位于公司历史低位，维持“买入”评级。◼风险提示：原材料价格大幅上涨；行业竞争格局恶化；公司治理改善不及预期；食品安全问题-43%-38%-33%-28%-23%-18%-13%-8%-3%2%2023/4/32023/8/12023/11/292024/3/28中炬高新沪深300请务必阅读正文之后的免责声明部分公司点评报告东吴证券研究所2/4图1：中炬高新2023年利润增速拆分贡献图2：中炬高新2023Q4利润增速拆分贡献数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所-4%9%4%0%-13%0%6%-1%1%0%-2%0%389%2%-1%387%-100%0%100%200%300%400%500%营收毛利率营业税金率销售费用率管理费用率财务费用率资产减值损失其他收益投资收益公允价值变动信用减值损失资产处置损益营业外收支所得税少数股东权益净利润增速-14%2%0%-1%-7%0%3%-1%0%0%0%0%387%2%0%394%-100%0%100%200%300%400%500%营收毛利率营业税金率销售费用率管理费用率财务费用率资产减值损失信用减值损失其他收益投资收益公允价值变动资产处置损益营业外收支净额所得税少数股东权益净利润增速请务必阅读正文之后的免责声明部分公司点评报告东吴证券研究所3/4中炬高新三大财务预测表[Table_Finance]资产负债表（百万元）2023A2024E2025E2026E利润表（百万元）2023A2024E2025E2026E流动资产3,7334,8326,0507,083营业总收入5,1395,7606,7898,025货币资金及交易性金融资产7211,7982,8373,655营业成本(含金融类)3,4583,8314,4625,134经营性应收款项90787183税金及附加61698196存货1,6181,7502,0322,333销售费用457512589690合同资产0000管理费用3773
